隨著市場猜測美聯儲已完成加息、降息押注升溫，美元再次處于守勢。

過去一周，美元指數大跌近2%，創年內第二大周線跌幅，過去六個交易日只有一天上漲。11月20日，美元指數進一步下跌，逐漸逼近103關口。弱于預期的經濟數據強化了美聯儲結束加息周期的預期，美元指數本月或將創下一年來的最大月度跌幅。

事實上，近幾年美元走勢頗為動蕩。去年9月美元指數創下20年高位，一度逼近115，隨后有所下行，今年7月中旬一度跌破100關口。但整體而言，目前103上方的美元指數仍偏強勢，比疫情后的低點高出逾10%。

2021年、2022年美元指數連續兩年上漲，從歷史經驗看，美元漲勢很少延續三年以上，回溯1967年以來的數據，ICE美元指數只有兩次錄得了連續三年以上的上漲：第一次是在1980—1984年，當時沃爾克時代的加息導致美元創紀錄連續五年上漲；第二次在2013年，當時美聯儲縮減購債，自全球金融危機以來首次加息，推動美元實現了連續四年的年度上漲。

鑒于美國經濟數據和美聯儲貨幣政策仍存在巨大不確定性，接下來美元指數的走勢仍未明朗，短期內或有反彈可能，中長期則大概率將趨弱。

美元指數為何大跌？

由于美聯儲持續加息抑制高通脹、美國經濟強于預期、美債收益率不斷攀升，過去幾年強勢美元成了外匯市場上的主基調。

但隨著近期美國一系列經濟數據趨軟，外界對美聯儲可能已結束加息周期的猜測升溫，美元正處于不利地位。

中國銀行研究院高級研究員王有鑫分析稱，近期美元指數逐漸下跌的原因主要包括兩方面，一是美國通脹超預期回落導致美聯儲加息預期降溫。美國勞工統計局發布數據顯示，10月美國CPI同比增長3.2%，低于市場預期的3.3%，時隔3個月后再度呈下行趨勢。通脹數據超預期下跌伴隨美聯儲加息預期回落，對美元的支撐作用有所減弱。

另一方面，美國經濟下行壓力逐漸增大，四季度消費者支出增幅有所放緩，10月零售和食品銷售環比增速由之前兩個月的0.7%以上降至-0.1%，私人消費對經濟支撐作用減弱。制造業和工業產出仍處于疲弱狀態，ISM制造業PMI指數及其新訂單指數長期處于萎縮區間，美國就業市場降溫，不同部門經濟表現進一步分化，四季度增速將較三季度明顯回落，近期美元指數回落至104以下。

嘉盛集團資深分析師Fawad Razaqzada表示，近期美國通脹數據鞏固了市場對于美聯儲將不再加息的預期，其他一些關鍵的美國經濟指標也表現疲軟，例如工業生產和失業救濟數據，近期油價也在下跌，一系列因素令市場猜測美聯儲明年可能會更早開始降息。此前市場情緒過于看漲美元，如今的回落并不奇怪，未來美元會否持續走弱仍需要觀察具體數據。

警惕反彈風險

鑒于美聯儲目前并不認可市場對降息的預期，短期內美元指數仍有反彈可能。

雖然市場預期美聯儲將在6月前轉向降息，并在2024年底之前累計降息近100個基點，但這一重大的鴿派轉向押注也存在過度的風險。美聯儲官員在9月份的點陣圖中曾預計明年降息不會超過一次。

波士頓聯儲主席柯林斯表示，為了在適當的時間內將通脹率降至2%的目標，需要耐心和堅定，不會排除進一步收緊政策的可能性。雖然在穩定勞動力市場和收緊金融環境方面取得了進展，但現在還不是宣布勝利的時刻。

從另一個角度看，不管是市場還是美聯儲的預測準確率都不高。德意志銀行指出，過去兩年里，市場已經六次誤判了美聯儲的鴿派轉向。將通脹率降至2%目標水平的最后階段往往是最艱難的，貨幣政策影響存在滯后性。因此，隨著市場第七次為“政策轉向”定價，需要考慮是否真的具備條件。

因此，美元仍有反彈可能。荷蘭合作銀行駐倫敦外匯策略主管Jane Foley表示，美聯儲可能不同意“已經消化的降息幅度”，這可能為未來幾周美元反彈打開了大門，今年美元仍有可能收高，延續2021年開始的年度漲勢。

歐美經濟分化也有望在一定程度上支撐美元。美國經濟的表現仍要優于其他發達經濟體，歐元區三季度經濟萎縮了0.1%，四季度也在衰退邊緣徘徊。

Fawad分析稱，盡管通脹前景呈現積極跡象，但對于大多數歐洲國家而言，經濟增長仍然是一個巨大的關切，這可能限制了歐元對美元和英鎊對美元等貨幣對的上行潛力。與歐洲不同，美國經濟數據更有韌性，同時通脹更迅速地下降。

此外，歐洲央行、英國央行的貨幣政策也將逐漸由鷹轉鴿。匯豐策略師Charlotte Ong表示，當前這波美元走軟與市場消化更多美聯儲寬松預期有關，但其他G10貨幣接下來應該也會感受到壓力，因為市場也會對這些非美央行出現類似的鴿派轉向進行定價。“進入2024年，我們仍將維持美元具有韌性的看法，尤其是在全球增長疲軟、美債收益率相對堅挺的情況下。”

中長期大概率將趨弱

隨著美國經濟開始像美聯儲希望的那樣逐漸降溫，利率市場對美聯儲明年降息的預期也大幅升溫。雖然美聯儲明年何時降息、降息幾次尚不明朗，但明年降息幾成定局。在一度受益于數十年來最高的基準利率后，美元指數中長期大概率將逐漸趨弱。

在王有鑫看來，美元指數整體處于下行通道。美國通脹數據仍較高，近期市場對于美聯儲明年降息時點的預期過于樂觀，與美聯儲鷹派言論存在較大分歧，如果未來通脹數據再度反復，可能導致美元指數在數據公布前后小幅反彈，但這只是下行趨勢下的局部波動，不會影響美元中長期走勢。

與此呼應的是，三菱日聯金融集團高級貨幣分析師Lee Hardman也表示，美元和美債收益率在過去兩三個月里呈現出強勁的看漲趨勢，但看起來已經到了見頂的時候了。美債收益率今年將更難再創新高，市場現在對美聯儲完成加息已更有信心，明年我們可能會看到美聯儲政策逆轉。

未來，影響美元指數走勢的主要有四大因素：美國經濟走勢、美國通脹回落速度、美聯儲貨幣政策調整節奏以及美元貨幣信用變化。王有鑫表示，從目前情況看，以上四項因素對美元的支撐作用均開始走弱，將在2023年持續驅動美元回調。不過，考慮到美國經濟表現比其他發達經濟體要好，利率仍處于高位，美元雖將波動下行，但大概率不會失速下降。

美元走軟也提振了人民幣表現，11月20日，在岸、離岸人民幣對美元匯率一度雙雙升破7.17，分別漲超800個基點、500個基點。

國金證券首席經濟學家趙偉表示，美元的快速走弱是人民幣匯率升值的直接推手，而美債利率的快速回落則是美元走弱的主因。美債供給側沖擊邊際緩和、經濟數據走弱、投機擾動緩和三方面因素的共同作用下，美債利率快速下行、美元指數也隨之走弱。

向后看，趙偉認為人民幣仍有支撐，美國經濟基本面或將繼續走弱，而中國經濟企穩向好的信號已愈發明確。10月美國制造業PMI由49.0回落至46.7；就業市場也出現松動，新增非農僅15萬人、失業率也走高至3.9%。而中國國內庫存正處絕對低位，疊加實際利率下行，經濟企穩向上信號愈加明確；10月以來萬億國債增發、廣義財政支出加速，將為中國經濟進一步注入上行“動能”。