日前，博時基金發布2021年四季度宏觀策略報告。報告題為《主戰：高處勝寒》，報告認為，過去供給收縮主導國內大宗和權益交易結構機會，A股結構分化明顯，政策沖擊集中爆發，港股下挫。碳中和政策抑制供給，國內大宗商品品種大漲。從A股交易邏輯來看，盈利基本面是基礎，資金面是核心。短期政策調整與長期戰略布局的博弈仍是四季度市場的決定因素。PPI與CPI剪刀差創新高驅動A股上市公司21Q3凈利率繼續上行，成長+周期鏈景氣相對占優，是Q4的主方向。此外，盈利擴張驅動中小市值的中證500相對滬深300業績趨勢占優，擴散繼續看好中證500。港股監管框架與基調逐步明晰，可長線關注科技龍頭布局機會。

宏觀場景

整體而言，四季度美元流動性邊際小幅收斂但仍較充裕，國內經濟整體偏弱，政策適應性調整，大宗價格可能逐漸沖高見頂，穩信用訴求提升，信貸有保有壓，貨幣政策繼續穩中偏松，需要重點關注中長期戰略目標與短期政策操作在度的把握和現實環境的適應性調整的可能。

資產趨勢

基本面的變化帶來的政策邊際調整是最值得關注的變量，因為政策的調整可能改變A股風格和結構、周期大宗交易的趨勢以及債券走勢與信用出清壓力。監管框架與基調逐步明晰背景下，港股科技龍頭長期機會或將凸顯。供給缺口延續緊平衡格局，庫存短期難升，原油或高位震蕩，Taper觸發美元流動性拐點或將引發金價回調。

產業趨勢

北交所宣布設立是解決南北經濟均衡的開始，專精特新將重新詮釋新的主賽道。從周期賽道看，上游漲價的主因仍在供給端，需求為次因。制造業投資是經濟中僅有的景氣向上分項，但從上市公司資本開支增速來看，二季度已有放緩。未來制造業投資鏈條將出現分化，高景氣賽道如鋰電、光伏、半導體、風電等資本開支仍將加速。基建項目端邊際改善的信號已現，加速發力的時間大約在年底年初。地產后周期接近尾聲。

在消費賽道中，疫情后的消費恢復分為兩個階段，一是20Q4汽車、家電等可選消費取得超額收益，二是21Q2高端消費普遍不及預期。短期恢復的困難將影響行業貝塔，但新變化中諸如新人群、新審美、新文化影響下，行業阿爾法尚存。

對于科技賽道，國產替代仍是半導體投資的主要方向。基于新興產業成長的S曲線理論，國內新能源車滲透率已達到10%，將迎來加速發展的黃金時期，有望加速滲透。光伏HJT設備取得技術突破，未來的技術路線仍存在討論空間。汽車智能化與自動駕駛重要技術發展不斷成熟，將打開汽車軟硬件產業鏈價值增量空間。

投資策略

A股方面，PPI與CPI剪刀差創新高驅動21Q3凈利率繼續上行，ROE高點則要到2022上半年，疊加主要指數估值處于均值附近，依然是結構重于倉位。成長+周期鏈景氣相對占優，是Q4的主方向。此外，盈利擴張驅動中小市值的中證500相對滬深300業績趨勢占優，擴散繼續看好中證500。當前消費品估值相對基本面高估明顯，仍需消化估值，建議規避。周期和成長估值與基本面匹配度尚可，成長中最看好Q3景氣驗證強的新能源車產業鏈，煤飛色舞的資源品行情已進入趨勢交易階段，僅建議重點關注基礎化工。

港股方面，政策監管最嚴峻、急劇的時刻已基本過去，但政策底還未出現。恒生科技盈利預期尚未好轉，估值性價比高，資金面有所回暖，長線布局價值凸顯。

債券方面，利率債以波段策略為主，挖掘中高等級信用債，高估值下短期可適當均衡配置轉債，中長期仍以結構性行情為主。

原油方面，供給缺口延續緊平衡格局，庫存短期難升，或維持高位震蕩

黃金方面，Q4美債實際利率重啟升勢仍然是壓制黃金走勢的主因，Taper觸發美元流動性拐點或將引發金價回調。